（報告出品方/作者：中銀證券，李小民，宋環翔，糾泰民）

【資料圖】

1、22年度&23Q1總結：22年業績筑底，23Q1高彈性復蘇

1.1、22年度總結：疫情波動致業績下滑，專業服務板塊維持正增長

22 年疫情波動致營收下滑，總體業績跌至疫后新低。申萬社會服務板塊 22 年共實現營收 1007.53 億元，同比降 16.04%，恢復至 19 年的 58.53%；在疫情反復的不利環境下，實現歸母凈利潤-83.57 億元，同比增虧 15.59 億元，毛利率為 25.79%，凈利率為-8.74%，較 21 年進一步降低（21 年營收 1199.94 億元，歸母凈利潤-67.98 億元，毛利率 28.78%，凈利率-5.82%）。

出行板塊跌幅居前，專業服務維持正增長。（1）營收同比增速方面，專業服務維持正增長，其余板 塊均下降：專業服務（+81.33%）>酒店餐飲（-8.95%）>旅游零售（-19.57%）>體育（-27.62%）> 旅游及景區（-38.43%）>教育（-65.31%）。（2）歸母凈利同比增速方面，旅游及景區與教育跌幅 縮窄，專業服務維持正增長，其余板塊負增長：專業服務（+67.60%）>教育（+53.28%）>旅游及景 區(+7.02%）>旅游零售（-47.89%）>體育（-481.09%）>酒店餐飲（-2489.70%）。

1.2、23Q1總結：板塊業績逐步復蘇，出行板塊強勢增長

板塊業績逐步復蘇，凈利水平同比提升。申萬社會服務板塊 23Q1 共實現營收 263.51 億元，同比增 14.81%，恢復至 19 年同期的 65.12%；實現歸母凈利潤 6.93 億元，同比增長 139.76%，恢復至 19 年 同期的 17.00%。疫情管控限制措施放開后，積壓已久的商旅、文旅需求迅速釋放，板塊整體復蘇勢 態良好。

出行板塊強勢增長，多板塊凈利率改善。（1）營收同比增速方面，旅游及景區、酒店餐飲、旅游零 售等出行板塊同比 22 年同期轉降為增，教育、體育板塊變為負增長：專業服務（+80.86%）>旅游 及景區（+57.06%）>酒店餐飲（+30.58%）>旅游零售（+23.76%）>體育（-27.40%）>教育（-60.48%）。 （2）歸母凈利同比增速方面，各板塊凈利率改善，旅游及景區、教育、酒店餐飲、專業服務等板塊 較 22 年同期均有較大提升：專業服務（+158.62%）>酒店餐飲（+139.74%）>教育（+124.89%）> 旅游及景區（+121.39%）>體育（-9.58%）>旅游零售 (-10.25%）。

1.3、重點標的總結：旅游出行超預期增長，人服企業相對承壓

旅行出游超預期增長，人服公司承壓凈利下降。23Q1 酒店餐飲、旅游景區、旅行社等出行板塊業績 顯著大幅提升，除王府井、中國中免、科銳國際以外，其他重點公司歸母凈利潤同比均有提升，多 家公司歸母凈利潤翻番，凈利率環比顯著改善。商貿零售板塊豫園股份營收同比+22.61%，歸母凈利 潤同比+3.61%。旅游零售板塊中國中免營收規模穩定，歸母凈利潤下降，同比分別+23.76%、-10.25%。 人服板塊科銳國際受行業內高凈利業務需求不振影響，歸母凈利潤同比-37.03%。

2、基金持倉總結：持倉比例環比下降，業績超預期增長有望催化持倉回升

2.1、社會服務行業總體基金持倉總結

23Q1 機構重倉比例環比下降。根據基金 23Q1 重倉持股數據（本文剔除港股標的），在申萬 31 個 一級行業中，社服板塊重倉基金達 649家/環比+59 家；基金重倉持股總市值為 228.1 億元/環比-9.59%； 持股市值占基金股票投資市值比為 0.36%/環比-0.05pct。行業重倉持股比例和超配比例自 22Q3 以后 持續回調，主因業績復蘇逐步兌現。隨著文旅市場熱度高漲，板塊存在超預期增長可能性，后續有 望重回上升通道。

2.2、社服行業核心標的基金持倉分析

重倉股中免稅、酒店板塊排名維持前列。剔除申萬二級行業中的專業檢測板塊：（1）從持有基金數 來看，與 22Q4 相比，前三名依次為中國中免、錦江酒店、宋城演藝，此外，米奧會展持有基金數 增 13 家至 18 家，躍居第七；（2）從持股總市值來看，與 22Q4 相比，中國中免仍以 150.88 億元居 于首位，錦江酒店、宋城演藝分別為 69.7 億元、29.71 億元居于第二、三名；（3）從持股數量占流 通股數量比來看，相較于 22Q4，錦江酒店維持第一位不變，占比為 12.12%，科銳國際、首旅酒店 為第二、三名，占比分別為 9.77%、9.19%。

免稅：中國中免機構持倉占比環比下降。23Q1，中國中免重倉基金數環比減 280 家至 317 家，持倉 總市值環比降 50.39%至 150.88 億元，持股占流通股環比降 2.99pct 至 4.22%。 酒店餐飲：板塊普遍遭減持。23Q1，錦江酒店重倉基金數環比增 35 家至 144 家，持倉總市值環比 降 13.88%至 69.7 億元，持股占流通股比環比降 3.05pct 至 12.12%；首旅酒店重倉基金數環比減 28 家至 53 家，持股總市值環比降 42.79%至 22.96 億元，持股占流通股比環比降 5.93pct 至 9.19%；君 亭酒店重倉基金數維持 14 家不變，持股總市值環比降 81.73%至 0.79 億元，持股占流通股比環比降 10.43pct 至 2.48%；同慶樓重倉基金數減 2 家 11 家，持股總市值環比升 37.67%至 2.01 億元，持股 占流通股比環比升 2.14pct 至 6.93%。

旅游景區：板塊總體被增持。23Q1，天目湖重倉基金數環比增加 6 家至 8 家，持股總市值環比增 578.93%至 1.26 億元，持股占流通股比環比增 1.88pct 至 2.25%；宋城演藝重倉基金數環比增加 12 家至 61 家，持股總市值環比增 28.57%至 29.71 億元，持股占流通股比環比增 1.06pct 至 7.98%；眾 信旅游重倉基金數維持 3 家不變，持股總市值環比增 872.18%至 2.75 億元，持股占流通股比環比增 3.25pct 至 3.60%。 人服：科銳國際減持幅度收窄。23Q1，科銳國際重倉基金數較 22Q4 環比減 9 家至 22 家，持股總市 值降 9.71%至 8.52 億元，持股占流通股比環比降 0.08pct 至 9.77%。

3、免稅：海南客流顯著回暖，靜待企業盈利能力改善

3.1、免稅行業：疫后海南客流逐步復蘇，新政及假期催化免稅銷售

Q1 海南客流顯著回暖，免稅銷售額逐步回升。疫情政策調整，消費復蘇。1、2、3 月海南接待過夜 游客 615.00 萬、553.58 萬、576.95 萬人次，yoy+12.46%、-7.11%、+60.20%；根據美蘭機場數據，1、 2、3 月機場旅客吞吐量同比+5.7%、+5.8%、+66.4%；鳳凰機場 1、2、3、月機場旅客吞吐量同比+24.7%、 +11.8%、+266.1%。離島免稅銷售額同比+22.50%、-13.40%、+71.90%，購物件數同比-3.53%、+16.96%， +25.15%。Q1 總銷售額、總購物件數同比+14.64%，-2.98%?？傮w來看，春節假期后消費市場呈現 回暖態勢，海南離島免稅銷售總體修復良好，購物件數同比下滑，主要因疫情管控放開進程較快， 全球精品產能受限，門店熱門精品缺貨所致。

即購即提政策紅利釋放，消博會和五一假期催化銷售。自 4 月 1 日起，海南新增“擔保計提”和“即 購即提”兩種提貨方式，大大提升消費者的購物體驗。據?？诤ｊP統計，5 月 1 日“即購即提、擔 保計提”新提貨方式落地實施一個月后，海口海關共監管“即購即提”免稅購物金額 3.48 億元，購 物件數 36.28 萬件，購物人數 16.36 萬人次。旅客采用“擔保即提”方式購買免稅品 75 件、免稅購 物金額 599 萬元。第三屆消博會于 4 月 10 日-15 日在海口召開，本屆消博會的參展觀展人數、品牌 數同比都有較大提升，可以看出各品牌方非常重視海南的發展潛力和消費市場。五一假期，?？诤?關共監管離島免稅銷售額 8.83 億元，同比+120%，日均 1.80 億元，購物人數 10.9 萬人次，同比+158%。

3.2、中國中免：重奢入駐+項目爬坡，靜待盈利能力改善

受益于免稅市場景氣 Q1 營收創新高，匯率波動及租金減免影響盈利水平。23Q1 公司實現營收 207.69 億元，yoy+23.76%，伴隨全面復工復產及離島免稅市場復蘇，公司營收端實現迅速回升。毛利率為 29.00%，yoy-5.00pct；凈利率為 11.87%，yoy-5.51pct。受 22 年匯率波動影響，公司采購端以美元計 價，存貨成本較高導致毛利受壓制，但環比有所回升。公司持續收窄折扣，同時積極應對全球免稅 銷售趨勢，與品牌方積極合作保持毛利與品牌價格平衡。利潤端還受去年同期機場租金減免、供應 商返利等因素影響，扣除后基本與去年同期持平。

積極豐富重奢矩陣，新項目助力未來發展。三亞海棠灣國際免稅城一期二號地項目預計于今年 9 月 30日正式開業，三亞鳳凰機場法式花園也正在積極籌備開業。屆時公司也將積極引入更多重奢品牌。 新海港項目表現超預期，Q1 達到海棠灣項目 1/3 的銷售額，已經達到盈利狀態，項目爬坡速度較快， 有望在旺季加速釋放業績。

3.3、王府井：奧萊業態恢復良好，靜待免稅持續放量

疫后營收小幅增長，扣非利潤迅速回暖。23Q1 公司實現營收 33.67 億元，yoy+1.58%，歸母凈利潤 2.26 億元，yoy-39.77%，扣非歸母凈利潤 2.24 億元，yoy+144.83%。歸母凈利潤下滑主要受非經常 性因素影響，22Q1 公司的非經常性收益為 2.85 億元，其中收購北京王府井購物中心產生投資收益 3.01 億元，而 23Q1 非經常性收益為 243.72 萬元。

有稅：奧萊業態恢復亮眼，線上渠道持續發力。奧萊業態受新生活方式消費的帶動，呈現出較為明 顯的恢復態勢，23Q1 實現營收 5.33 億元，yoy+30.55%；毛利率為 70.32%，yoy+3.13pct。同時公司 持續推動多種線上銷售方式，拉動線上銷售同比增長超 60%。免稅：離島免稅項目正式投運，免稅 業務增量可期。萬寧王府井國際免稅港試營業至 1 月末，到店客流同比增長 128%，整體銷售同比增 長 67%，免稅板塊 23Q1 實現營收 0.56 億元，毛利率為 14.67%。開啟“有稅+免稅”雙輪驅動發展。 一期項目已于 4 月 9 日正式營業，后續有望逐步釋放業績。且隨著出入境客流和航班的恢復，市內 免稅政策有望加速推進。

4、酒店：龍頭企業業績修復良好，疫后連鎖化穩步提升

4.1、酒店行業：業績快速回升，中高端客房持續擴容

頭部企業拓店放緩，堅持中高端供給結構調整。截至 23Q1，錦江、華住、首旅的總門店數分別為 11,671/6,001/8,464 家 ，23Q1 凈增門店 232/262/210 家；簽約但尚未開業的門店數分別為 4,240/2,304/1,907 家，錦江與華住由追求規模向高質量增長轉變，凈增店與儲備店增長節奏均有所放 緩。在中高端酒店擴張方面勢頭不減，截至 23Q1，錦江、首旅、華住的中高端酒店數占比分別為 56%、26%、42%，22Q4、23Q1 分別增加 269/21/103、118/19/103 家；中高端客房數占比分別為 64%、 36%、51%?！吨袊频昙瘓F及品牌發展報告》顯示，截至 2023 年 1 月 1 日，我國連鎖酒店客房總 規模將近 553 萬間，同比增長 81 萬余間。連鎖化率為 38.79%，同比增長 3.79%，中高端品牌連續五 年保持兩位數高速增長。

春節假期業績回暖，龍頭企業業績彈性良好。22Q4 上半段受疫情影響，酒店業績輕微下滑，23Q1 政策調整結合春節假期，酒店迅速修復業績，均已恢復至 19 年同期水平 90%以上。從三大酒店集團 經營數據來看，22Q1 錦江、首旅、華住同店 RevPAR 分別恢復至 2019 年同期的 102.62%、95.62%、 144.38%，環比 22Q4 分別+43.51%、+37.89%、+71.33% ，混合店 RevPAR 恢復至 2019 年同期的 105.23%、99.26%、119.32%。

對比來看，華住集團業績彈性較強，全部店 RevPar/ADR/OCC 分別恢復至2019年同期的 144.38%/152.49%/94.67%，錦江酒店業務實現全面業績修復，全部店 RevPar/ADR/OCC 分別恢復至 2019 年同期的 102.62%/117.36%/87.42%，首旅酒店恢復良好，全部店 RevPar/ADR/OCC 分別恢復至 2019 年的 95.62%/119.55%/79.40%。23年整體政策趨勢向好同時，疊 加春節、五一等假期催化，23 年有望實現全員業績完全修復，蓬勃發展。

4.2、首旅酒店

22 年同比轉虧，Q1 業績扭虧為盈，主業高彈復蘇趨勢可期。22 年公司實現營收 50.89 億元，同比-17.9%， 實現歸母凈虧損 0.58 億元，同比減少 6.38 億元。公司業績全年受疫情反復擾動影響，主業持續承壓導 致整體經營狀況不佳，但春節后行業經營趨勢恢復向好，據公司數據，2023 年 1-2 月商旅出行 GMV 增 長達 117.61%，一線城市酒店出租率同比增長超 30%，23Q1 業績增長主要系商旅出行市場復蘇，住宿需 求提升拉高公司營收水平。23 年 Q1 酒店市場綜合景氣指數達 24，為 19 年以來市場綜合景氣指數首次 回正，行業復蘇趨勢明確，且后續公司五一假期酒店預定同比 22 年大幅提升。

輕管理模式拓店提速，中高端酒店優化升級。盡管 22 年受疫情干擾較大，公司通過一系列穩經營、 占市場、創收益措施推進擴張戰略，全年新開酒店 879 家。公司通過輕管理模式加速滲透下沉市場， 22 年公司新開業輕管理酒店 582 家，占新開店總數 66.21%，輕管理模式拓店提速持續為公司下沉市 場打開增量空間；中高端新開業酒店 200 家，中高端總酒店數量占比提升至 25.36%，收入占比達 53.02%，同比+6.14pct。23 年計劃新開酒店 1,500-1,600 家， 截止 Q1，公司會員總數達 1.39 億，全渠道和多場景拉新疊加會員粘性，有望為公司帶來新的業績 增量。在數量和質量共同優化下，公司未來有望打開新的市場增量空間。

4.3、錦江酒店

22 年疫情影響收入略減，境外酒店逐步回暖。22 年公司有限服務型酒店業務實現合并營業收入 107.77 億元，yoy-3.35%；實現歸屬于本業務分部的凈利潤-2.00 億元，比上年同期增加虧損 1.92 萬 元；主要原因是疫情影響下商旅出行需求低迷。在境內外酒店經營方面，2022 年境內有限服務型酒 店業務實現合并營收 72.97 億元，yoy-17.65%，全年 RevPAR 為 2019 年的 72.37%水平；境外有限服 務型酒店業務在海外酒店市場持續回暖和公司積極經營下，實現合并營收4.93億歐元，yoy+65.35%， 全年 RevPAR 為 2019 年的 99.59%水平。23Q1 實現營收 29.22 億元，yoy+25.22%，同比扭虧為盈。 一季度增速符合預期，且后續隨商旅出行信心進一步復蘇以及后續出行半徑持續擴大的基礎上，增 速有望進一步提高。

23 預期指引較為穩健，看好全年業績復蘇。公司預計于 2023 年度實現營業收入 137-143 億元， yoy+25%-30%，計劃新增開業連鎖有限服務型酒店 1200 家。其開業預期數量較首旅酒店預期開店 1500-1600 家、華住預期開店 1400 家相比較為保守。但公司截至 22 年末開業客房間數達 110.32 萬 間，規模已實現全球酒店第二，中國酒店第一。在疫情出清行業供給后，我們看好公司其規模在疫 后復蘇中對其業績修復的助推力。截至 23Q1，中端酒店占比為 56.05%，較 2022 年末的 55.57%有所 提升。展望全年，隨出行不斷恢復酒店經營數據好轉，加盟商信心也在持續恢復。4 月中下旬，因 疫情中斷的中國酒店投資及酒店產業系列展得到舉辦，錦江酒店旗下 30+品牌亮相加盟會。在行業 復蘇的大勢下，公司自身優秀的品牌矩陣有望吸引更多潛在合作加盟商，為后續的簽約和開店目標 打下基礎。

4.4、君亭酒店

切準商旅市場復蘇節奏，開年后業績穩步上行。2022年全年直營店 RevPAR為 216.95 元，yoy-6.14%， 恢復至 19 年 75.56%；ADR 為 401.15 元，yoy+0.71%，受益于持續中高端化布局和服務產品升級， ADR 下落幅度低，為 19 年的 93.91%；OCC 為 54.08%，yoy-3.95pct，為 19 年 80.45%水平。23 年 Q1 單季實現營收 0.96 億元，yoy+55.63%；實現歸母凈利潤 408.98 萬元，yoy+4.21%。一季度直營 店 RevPAR 為 280.46 元，yoy+34.15%，提升幅度明顯，恢復至 19 年同期 107.79%，ADR、OCC 分 別為 443.28 元、63.27%，也均超過 19 年同期水平。一季度總計新簽約 15 家酒店，受益于“擴內需、 促消費、穩增長”等政策推動、商旅經濟復蘇、出行半徑擴大等積極影響，公司在杭州、北京、上 海等重要商旅目的地酒店業績恢復良好，其中高端精選酒店和度假酒店恢復趨勢明顯。

并表豐富品牌陣營，目標全國范圍擴張。22 年公司收購“君瀾”、“景瀾”兩家管理公司，截至 22 年底集團酒店規模達 338 家（其中已開業 183 家，代開業 155 家），總客房數量超過 7 萬間。公司 從區域性管理公司成長為全國型綜合型酒店管理集團。據公司規劃，23 年將繼續以“直營+委托管 理”為核心，輕重并舉持續擴張。君亭品牌將持續推進北京、珠三角及西南地區的直營店拓展計劃， 一季度已開業深圳 pagoda；君瀾品牌一季度新開業四家酒店，并將持續資源型布局。景瀾品牌將持 續在業主定制高端酒店的定位上布局，并期待向國企大客戶傾斜。區域方面，以走出浙江，重點開 拓江浙區域為主，皖、閩地區為輔。

5、餐飲：消費需求強勢反彈，行業增長不斷提速

5.1、餐飲行業：消費需求強勢反彈，大型餐企增速超預期

消費熱情提升，餐飲需求提振。2022 年全年社零總額為 44 萬億元，同比-0.2%，其中，全年餐飲收 入為 4.4 萬億元，同比-6.3%；限額以上餐飲收入 1.1 萬億元，同比-5.9%。2023 年 1-2、3 月社零總 額為 7.7 萬億元、3.8 萬億元，同比增 3.5%、10.6%，其中，1-2、3 月餐飲收入為 8429 億元、3707 億元，同比+9.2%、+26.3%；限額以上餐飲收入 2002 億元、1077 億元，同比+10.2%、+37.2%，餐 飲整體與大型餐企恢復持續提速，23 年 3 月增速超預期。疫情限制放開后，人流活動日益頻繁，預 計餐飲行業需求增長仍將不斷加速。

5.2、同慶樓

22 年韌性經營，23 年 Q1 明顯改善。公司 22 年全年實現營收 16.70 億元，yoy+3.86%；實現歸母凈 利潤 0.94 億元，yoy-35.03%；23 年 Q1，公司實現營收 5.4 億元，yoy+27.27%；實現歸母凈利潤 0.72 億元，yoy+217.05%。22 年整體毛利率 18.33%，主因固定成本支出疊加疫情期間門店遭遇反復停止 堂食。23 年 Q1 以來人流活動加劇致使餐飲需求迅速回暖，疊加品牌效應不斷釋放，公司各項業務 指標明顯提升。

拓店速度有望恢復，賓館業務規模發展，食品業務增長顯著。22 年公司改造 7 家餐飲老門店，但考 慮外部環境不確定性，新店拓展較為謹慎，目前疫情限制已放開，預計 23 年有望恢復拓店速度。賓 館業務方面，22 年“富茂”品牌體系初具規模，公司重點打造可復制管理模式與會員體系，線上營 銷戰略碩果累累，23 年收獲在即。22 年公司食品業務收入 9393.99 萬元，同比+521.6%，營收增長 顯著，公司不斷精進產品研發能力，22 年中秋推出爆款月餅，截止 22 年末，公司已有食品業務大 廚菜系列 SKU 共 41 個、大廚面點系列 SKU 共 23 個。公司圍繞餐飲拓展婚宴、賓館、食品等多業 務模式，品牌優勢與資源優勢輻射全產業，看好公司長期穩定發展。

6、旅游&景區：國內出行市場復蘇強勁，出入境游回暖加速

6.1、旅游&景區行業：國內出行市場復蘇強勁，出入境游回暖加速

22 年全年整體恢復不及預期，23Q1 恢復強勁。22 全年受疫情反復擾動影響，恢復不及預期，22 年 國內游客出游 25.3 億人，同比-22.1%，實現旅游收入 2.04 萬億元，同比-26.2%。Q4 受疫情影響較 大，游客出游受限，旅游市場承壓明顯。伴隨疫情管控政策放開，23Q1 旅游市場迎開門紅，游客出 行信心和出行需求得到釋放，小長假出行熱度高漲。從季度數據來看，23Q1 國內旅游出游 12.16 億 人，同比+45.6%。從節假日數據來看，23 年五一勞動節假期國內出游 2.74 億人次，同比+70.8%、 恢復至 19 年同期的 119.1%，實現旅游收入 1480.6 億元，同比+128.9%，恢復至 19 年同期的 100.7%。

文旅出行市場回暖，23Q1 景區客流顯著提升。受益于疫情管控政策松綁疊加出行市場復蘇利好， Q1 國內景區旅游熱度持續增長，游客接待量顯著提升。Q1 長白山主景區接待游客人次同比+415.77%， 較 19 年同期+14.41%；玉龍雪山三條索道接待游客人次同比+412.12%；黃山景區進山游客人次同比 +312.13%，同比 19 年+42.6%；烏鎮景區游客人次同比+626.45%，古北水鎮游客人次同比+ 19.59%； 截止 3 月 20 日，天目湖山水園、南山竹海兩大景區累計接待游客約 50 萬人次，較 22 年、19 年分 別+126.18%、93.61%。出游需求展現高度復蘇彈性，各景區業務恢復迅速，盈利水平得到顯著改善。

出境目的地分批開放，港澳臺及國際航線旅客運輸量增長顯著，五一期間東南亞等周邊出境游熱度 高漲。（1）文化和旅游部辦公廳于 23 年 2 月 6 日及 3 月 15 日分別放開 20、40 個國家的出境游業 務，根據攜程 1 月 8 日至 3 月 8 日數據顯示，內地游客法國、越南的機票預訂量同比增長超 6、23 倍，出境游市場復蘇信號明顯。（2）一季度出境航班恢復良好，得益于政策放開，港澳臺航線旅客 運輸量達 87.5 萬人，同比增長 462.3%，國際航線旅客運輸量達 224.2 萬人次，同比增長 717.0%。（3） 五一期間出境游市場熱度高漲，根據攜程數據，出境游整體訂單量同比增長近 7 倍，機票、酒店訂 單量同比分別增長近 9、4.5 倍，約 70%的出境意向在東南亞地區，熱門目的地主要包括中國香港、 中國澳門、新加坡、泰國等。

6.2、上市公司：盈利水平整體改善，恢復水平有所分化

營收端：山岳型自然觀光景區整體恢復速度較快，營收構成主要是門票、索道等，一方面受益于散 客直接恢復，另一方面旅行社團客的增長加快了整體的恢復速度。如麗江股份、黃山旅游、長白山、 九華旅游 Q1 的營收分別恢復至 19 年同期的 140.14%、127.89%、141.26%、143.48%。度假型景區 相對恢復速度較緩，如中青旅 Q1 營收恢復至 19 年同期的 65.2%，其中天目湖由于疫情期間酒店增 量較大，且公司積極運營，表現較為亮眼，Q1 營收恢復至 19 年同期的 135.34%。綜合旅游服務商 由于團隊游、出境游恢復相對滯后，整體恢復水平較低，但同比仍實現大幅增長。

利潤端：過半上市企業 Q1 實現扭虧為盈，且得益于疫后旅游需求的報復性增長，部分公司業績創 歷史新高。如麗江股份、黃山旅游、峨眉山均創下十年以來 Q1 業績新高，分別恢復至 19 年同期的 156.30%、273.98%、361.89%；九華旅游、天目湖創下上市以來 Q1 業績新高，分別恢復至 19 年同 期的 159.61%、127.62%。

自然景區：天目湖：國資控股賦能公司發展，景區酒店擴容值得期待。公司擬向溧陽城發轉讓 6.53%的股份， 完成后溧陽市政府將成為公司的實控人。國資控股有望賦能公司長期擴張，獲取更多優質項目和資 源。疫情期間公司新增竹溪谷系列高端酒店、遇系列酒店等，客房數量大幅增加，成功打造第二成 長曲線。動物王國項目進入設計階段，配套設施啟動建設。南山小寨二期項目預計于 H2 開工建設， 24 年投運，屆時將新增 500 間客房，有望貢獻業績增量。

黃山旅游：延續免票活動提振客流，多元拓展打開成長空間。公司 5 月份仍延續周三免票活動，增 加對游客的吸引力，有望維持客流高增趨勢。疫情期間公司積極拓展，開拓花山迷窟、太平湖風景 區，增強景區承載能力，疫后有望借助黃山經典 IP 引流實現快速爬坡。酒店板塊山上山下齊發力， 徽菜業務從酒店業務中實現戰略獨立，異地復制有望打開新成長空間。

麗江股份：旺季客流有望持續回升，項目改造升級積極推進。短期看，云南作為熱門旅游目的地， 五一長假以及暑期旺季客流有望再創高峰。中長期看，公司的甘海子游客集散中心已基本建成，預 計上半年可以與麗江綜合軌道交通 1 號線實現同步運營，推動景區客流增長；牦牛坪索道改擴建已 提上日程，新索道建成將緩解景區運營壓力實現客流分流，貢獻業績增量；瀘沽湖摩梭小鎮二期項 目穩步推進，圍繞大香格里拉生態旅游圈，公司已基本形成首期精品旅游環線，布局高端旅游市場 有望打開新的市場增量空間。

長白山：交通改善優化供給，資源優質機遇良好。公司持續推動旅行社、溫泉、酒店多元業務協同 發展。沈白高鐵預計于 25 年通車，屆時從北京朝陽到長白山耗時縮短為 4.5 小時；23 年長白山機場 二期建設完成，6 月開通后吞吐量將從 55 萬提升到 180 萬人次，解決了長白山的交通瓶頸。22 年 5 月溫泉部落二期項目開始推進，項目建成后年游客接待能力約 99.9 萬人次。公司坐擁國內稀缺的冰 雪文娛資源，有望持續受益于冰雪旅游熱潮。

人工景區：宋城演藝：接待能力大幅提升，內容與管理優化成果可期。公司把握文旅市場專題化、細分化、年 輕化趨勢，建設千古情為王牌、多項目多節目并存的內容矩陣模式，優化西安、上海千古情編排， 上海項目將于暑期開業，佛山千古情預計也將于年內開業。改版升級后的《西安千古情》開演即登 頂西安景點收藏 TOP1，杭州宋城也榮登杭州經典熱銷 TOP1。總體來看，公司的項目、劇院、座位 數量都邁上新臺階，接待能力有較大提升，有望承接疫后激增的文旅消費需求。

中青旅：兩鎮景區高彈性恢復，濮院試營業有望貢獻新增量。烏鎮景區以全國性客源為主，疫后恢 復彈性較高，Q1 同比扭虧為盈。疫情期間烏鎮酒店客房數量增加，有望拉高整體客單價。古北水鎮 依托特色資源，持續發力營銷宣傳，Q1 同比大幅減虧。濮院項目于 3 月開始試營業，有望與烏鎮景 區形成聯動，并逐步貢獻業績增量。隨著五一、暑期等長假來臨，國內旅游熱度高漲，景區客流有 望進一步抬升。當前出境航班供給逐步恢復，公司旅行社業務有望持續恢復。

海昌海洋公園：疫后公園客流快速反彈，輕資產項目穩步推進，IP 新零售持續賦能。上海公園疫后 客流快速反彈，鄭州項目一期預計于 23H2 開業，二期預計于 24 年開業，公園整體面積將超過上海 公園的 40%，輻射 4.5 億人口，有望貢獻較大業績增量。小小海洋館和少兒冰雪中心兩個精品項目 均實現穩步擴張，海洋館盈利能力已得到初步驗證。IP 新零售方面，奧特曼 IP 對上海項目帶動作用 顯著，大連項目奧特曼主題娛樂區計劃于 5 月 1 日正式營業。同時公司積極開拓 IP 版圖，持續賦能 其他業務，對二消水平提振顯著。

旅游綜合服務商：眾信旅游：積極探索業務發展新模式，出境游業績有望反彈。22 年公司布局旅游電商直播拓展多元 營銷渠道，成立海南全資子公司布局數字文旅業務，境外公司對業績增量貢獻顯著，境外公司收入 增長至 21 年同期的近 400%，毛利率超過 30%，毛利占比超過16%。文旅部先后宣布試點放開旅 行社出境游業務（兩批 60 各個國家），Q1 以來國際航線逐步恢復，據航班管家數據，“五一”長 假第二天國際航班量 743 架次，已恢復至2019年的35.6%；據攜程數據，4月上旬，內地出境游訂 單同比增長超 18 倍，五一出境游機票搜索量同比增長9倍；交通改善疊加政策支持下，公司積極布 局出境游業務，作為大型綜合旅游服務綜合商，公司擁有較高資源整合能力，出境游業務有望加速 恢復。

嶺南控股：主業高彈性復蘇，出境游恢復有望提振盈利水平。在文旅部逐步放開出入境團隊旅 游后，公司控股子公司廣之旅積極響應號召并恢復相應出入境團隊旅游和“機票+酒店”業務， 并陸續組織了前往埃及、阿聯酋、泰國、柬埔寨、肯尼亞、俄羅斯、斯里蘭卡、新西蘭等目的地 的十余個全國首團。此外， Q1 廣之旅在華南總部以外的子分公司貢獻了商旅出行業務近 40% 的收入增量，全國布局戰略持續體現成效。23Q1 公司酒店管理業務收入超過 19 年同期，酒店經 營業務的總收入接近 19 年同期，花園酒店的營收、平均房價和開房率等主要經營指標相比 19 年均實現增長。會展方面，廣東省會展行業加速回暖，疊加廣交會的舉辦，會展需求復蘇將為公 司帶來新的業績增量。公司業務較為綜合，在市場當前出入境游逐步恢復，會展與商旅住宿業務 需求高企，全年業績有望加速修復。

7、人服：22年就業總體穩定，就業市場壓力依存

7.1、人服行業：22年就業總體穩定，就業市場壓力依存

22年全年就業局勢總體穩定，23年Q1 青年失業率略增。據國家統計局數據顯示，22 年 10-12月 16-24歲人口失業率分別為 17.9%、17.1%、16.7%，23 年 1-3 月 16-24 歲人口失業率分別為 17.3%、18.1%、 19.6%，22 年 10 月以后青年就業情況有所好轉，23Q1 青年失業率再度上升。青年失業率處于較高 水平的主要原因，一是 2023 屆高校畢業生開始進入勞動力市場求職；二是高學歷（大專及以上）青 年比重升高。下一階段，隨著高學歷青年逐步落實工作，失業率水平會有所下降。22 年 Q4 景氣指 數從 Q3 的 1.63 回升至 1.70，Q4 高校畢業生 CIER 指數為 0.56，同環比均有所下降。22 年在政策干 預、疫情沖擊、供給攀升等背景下，高校畢業生就業景氣度持續處于低位，就業壓力仍然較大。

22 年高校畢業生數量首破千萬，人服企業規模不斷擴大。據國家統計局數據，22 年高校畢業生數量 達 1054 萬，同比增長 16.56%，青年就業壓力較大，隨著經濟企穩回升，各項促進高校畢業生就業 政策發力，青年人就業有望逐步改善，全國就業形勢也將進一步好轉。截至 22 年底，全國已有各類 人力資源服務機構 6.3 萬家，從業人員 104 萬人，年營業收入達 2.5 萬億元，全年共為 3 億人次勞動 者和 5268 萬家次的用人單位提供了專業服務，近年來人服機構數量逐年上升，從 17 年的 3.02 萬家 增加到 22 年的 6.3 萬家，人力資源服務機構有專業高效的就業匹配優勢，23 年《政府工作報告》提 及，未來將把穩就業作為經濟運行在合理區間的關鍵指標，加大對企業穩崗擴崗支持力度，在穩就 業保就業的政策驅動下，人服行業將持續發揮賦能就業供需兩端的作用。

22 年整體離職率降低，人員流動放緩。22 年員工整體離職率為 17.9%，較 21 年下降 0.9pct，人員流 動整體較去年放緩，受全球經濟下行、局部疫情反復等不確定因素影響，部分行業和企業就業機會 大幅減少，個體擇業空間收縮、求穩心態加劇。22 年離職率居于前三的行業依次是餐飲/酒店/旅游、 文體/教育/傳媒和房地產，整體離職率分別是 22.7%/21.1%/19.4%，這些行業企業經營壓力較大，員 工流動性較大。22 年整體離職率較低的行業是醫藥健康和金融行業，這些行業整體運行相對平穩或 處于景氣區間，整體離職率相對較低。

7.2、科銳國際

數字化建設引領成長，靈活用工業務持續增長。23Q1 公司實現營收 23.93 億元，yoy+9.17%,實現歸 母凈利潤 0.33 億元，yoy-37.03%。公司堅持“一體兩翼”核心戰略，堅持不斷完善“技術+服務” 平臺“的模式促進線上與線下、國內與海外業務協同發展，技術端持續賦能業績增長。Q1 公司成功 為客戶推薦中高端管理人員和專業技術崗位 1622 人，靈活用工業務累計派出 102,968 人次，同比 增長 12.31%。公司 22 年靈活用工業務營收達到 80.37 億元，yoy+35.49%；累計派出近 369,000 人 次，yoy+18.28%。23 年 3 月發改委預計全年新增就業 1200 萬人，就業擴容提質仍受挑戰，公司作 為人服行業領軍企業，有望積極發展配合完成就業任務，進一步強化公司市場競爭力、影響力。

海外業績表現亮眼，國際化布局成果顯著。22 年公司在中國香港地區及英國、美國、荷蘭、馬來西 亞、新加坡等多個國家設立 7 家分支機構開展業務，公司大陸以外收入達 23.38 億元，yoy+48.03%， 占集團業務營業收入的 25.72%，毛利及毛利率總體保持穩定，海外業績表現亮眼。旗下 Investigo 作為海外業務開拓中心，營收 22.61 億元，yoy+51.91%，公司 22 年 5 月 27 日對其進行 10%股權收 購，進一步優化資源配置。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）